安信策略永辉抄胖东来作业，没抄明白

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出品｜虎嗅商业消费组

作者｜李佳琪柳柳

编辑｜苗正卿

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2026 年 1 月 20 日，永辉超市的 2025 年业绩预告，让整个零售行业再次将目光聚焦在这位昔日商超巨头身上：归母净利润预亏 21.4 亿元，连续第五年亏损，亏损额同比扩大 45.6%。

从 2021 年归母净亏 39.44 亿元，到 2025 年的 21.4 亿元，五年间永辉在亏损的泥潭里越陷越深，即便喊出"质量增长"的口号、启动 315 家门店的"胖东来模式"调改，换来的却是超 12 亿元的转型成本、近 90% 的资产负债率，以及悬在头顶的现金流危机。

当多个区域商超靠精细化调改实现盈利改善，当胖东来以 13 家门店创下 200 亿销售额零负债的成绩，永辉这场全国性的"胖东来复刻运动"，为何成了一场越改越亏的局？是犯了抄作业只抄表面，没抄内核的"病"？还是永辉尚处在从"规模至上"到"质量增长"转型的水土不服中？

五年亏超百亿

永辉的亏损，早已不是新鲜事。同花顺金融数据库的财报数据显示，2021-2024 年，永辉归母净利润分别为 -39.44 亿元、-27.63 亿元、-13.29 亿元、-14.65 亿元，加上 2025 年预亏的 21.4 亿元，五年累计亏损超 116 亿元。更值得警惕的是，2024 年亏损收窄的趋势戛然而止，2025 年亏损额同比大幅扩大 45.6%，这与永辉全年大力推进的"质量增长"战略形成了刺眼的反差。

永辉将此次巨亏的核心原因归结为"战略转型的短期阵痛"：2025 年深度调改 315 家门店、关闭 381 家低效门店，带来超 12 亿元的直接损失，其中资产报废 9.1 亿元、停业毛利损失 3 亿元。供应链改革的短期混乱导致缺货与毛利率下滑，叠加境外投资亏损 2.36 亿元、长期资产减值 1.62 亿元，多重因素叠加，最终酿成了 21.4 亿元的巨亏。

但在行业看来，所谓阵痛的背后，是永辉多年来跑马圈地留下的沉疴。

2021 年巅峰时期，永辉资产合计达 801.9 亿元，门店数超千家，成为全国性的商超龙头，但盲目扩张的代价是资产负债率一路走高，2025 年三季度末，永辉资产合计 316.2 亿元，负债却高达 281.29 亿元，资产负债率攀升至 88.96%，逼近 90% 的警戒线。与之相对的是，其经营活动现金流净额从 2022 年的 58.64 亿元，降至 2025 年三季度的 11.4 亿元，现金流的承压，让这场转型从一开始就步履维艰。

更关键的是，永辉的转型成本，远超行业平均水平。中国连锁经营协会（CCFA）2025 年行业报告显示，81% 的商超企业选择门店调改寻求增长，且 90% 以上的调改企业实现业绩增长，但这些企业的调改成本均控制在营收的 3%-5% 区间。而永辉 2025 年营收预计不足 700 亿元，仅门店调改与关闭就产生 12 亿元损失，占比近 2%，再加上供应链、投资等方面的亏损，转型成本直接吞噬了全部利润。

这场看似"壮士断腕"的转型，究竟是为了摆脱规模陷阱的必然选择，还是为过去盲目扩张买单的被动之举？答案不言而喻。

胖东来的作业，抄错了什么？

在永辉的转型叙事里，"胖东来模式"是唯一的亮点。

2024 年 5 月，永辉正式启动胖东来模式调改，官方数据显示，调改店客流平均增长 80%，60% 的调改门店盈利超历史峰值，这也成为新任 CEO 王守诚提出" 2-3 年走出生死线"、2026 年完成全部门店调改的核心底气。

但客流的增长，并未转化为整体的盈利。这背后的核心问题，是永辉只抄了胖东来的"形"而未抄到"魂"。新浪新闻对胖东来模式的深度解析显示，胖东来的成功，从来不是简单的"服务升级"，而是以高福利分配、区域供应链壁垒、信任经济为核心的底层逻辑重构，这三点，恰恰是永辉这类全国性商超最难复制的内核。

首先，胖东来的"极致服务"，建立在"高人力成本→高员工忠诚→高运营效率"的闭环上。数据显示，胖东来基层员工平均月薪 9886 元，是许昌当地人均工资的 3.9 倍，店长月薪超 7.8 万，且将 95% 的利润分配给员工。与之对应的是，胖东来员工年休 145 天、离职率仅 0.33%，而商超行业平均离职率为 10%-30%，其商品损耗率 0.3%，仅为行业的 1/8。这种分配机制的革命，让胖东来的服务不是培训出来的，而是员工主动创造的。而永辉的调改，更多停留在增加服务项目、优化门店装修等表面。

其次，胖东来的高性价比，源于区域集约化的供应链壁垒。胖东来联合河南本土商超组建"四方联采"，将采购成本压缩 30%-50%，自建冷链物流实现生鲜日清，而永辉作为全国性商超，供应链覆盖全国 30 多个省市，难以实现区域化的集约化采购，供应链改革的短期混乱，甚至导致了缺货与毛利率下滑的问题。更重要的是，胖东来坚持"逆势涨价保品质"，对供应商不压价，而永辉仍未摆脱传统商超"靠压价赚通道费"的盈利模式，商品质量的不稳定性，让"性价比"成为空谈。

再者，胖东来的核心竞争力，是信任经济带来的商业溢价。胖东来公开商品进货价与毛利率，服装标签直接明示"赚 2.5 元"，玉石、月饼等品类毛利率仅 15%-20%，为行业的 1/3，但凭借 95% 的顾客复购率，实现 5% 的净利率，远超行业 1%-3% 的平均水平。而永辉的调改，并未打破传统的定价体系，商品性价比不足、品类繁杂的问题仍未根本解决，顾客因新鲜感带来的客流增长，最终难以转化为持续的消费行为。

中国连锁经营协会的调研数据显示，2025 年商超行业的增长已从规模驱动转向效率驱动，90% 以上的调改成功企业，都实现了单店效能的提升，而非单纯的客流增长。永辉调改店客流涨 80% 却未带动整体盈利，正是因为只追求"流量"，没提升"留量"，而胖东来的核心，恰恰是用信任留住顾客，让单店坪效达到 15 万 /㎡，是永辉的 2.5 倍。

别让"胖东来"成为遮羞布

永辉的转型，还面临着一个致命的问题：资金链的承压。截至 2025 年三季度末，永辉超市资产负债率 88.96%，经营活动现金流净额仅 11.4 亿元，而其计划通过定增募资 31 亿元，用于门店调改与供应链升级，若此次定增落地失败，叠加消费市场持续疲软，永辉极有可能面临现金流危机。

这场定增，本质上是永辉的一场"生死豪赌"，而赌局的筹码，是" 2026 年完成全部门店调改后实现盈利"的预期。但从行业现状与永辉的自身情况来看，这场豪赌的胜算，并不高。

从行业环境来看，2025 年中国连锁超市行业呈现"分化加剧"的特征，CCFA 数据显示，50% 的企业实现销售额增长，46% 的企业实现净利润增长，但增长与下滑企业的差距持续拉大，行业"马太效应"愈发明显。

其中，区域商超成为最大的赢家：家家悦 2025 年三季度归母净利润 2.06 亿元，同比实现正增长，步步高也通过区域调改实现盈利改善。这些区域品牌的成功，源于深耕本地、供应链本地化、服务精细化的优势，而这正是永辉这类全国性商超的短板。

永辉的困境，在于试图用区域商超的成功模式，在全国范围内复制，这从一开始就注定了"短期阵痛更显著"。胖东来的成功，正是建立在"拒绝资本化扩张、区域深耕"的基础上，其 13 家门店全部集中在许昌、新乡，市占率超 60%，甚至逼退了沃尔玛等国际巨头。而永辉在全国 30 多个省市拥有超千家门店，不同区域的消费习惯、收入水平、供应链体系差异巨大，一刀切的"胖东来模式"调改，难免出现水土不服。

有行业人士对虎嗅表示：即便 31 亿定增顺利落地，永辉也需要面对两个核心问题：一是如何将资金高效投入到利润分配机制改革、供应链本地化、自有品牌打造等核心环节，而非继续投入到表面的门店装修。二是如何在 2026 年完成全部门店调改的同时，控制成本，避免转型成本继续吞噬利润。而这两个问题，都不是靠"砸钱"就能解决的。

永辉的困境，并非个例。在这场"浩浩荡荡"的转型中，不少企业都陷入了盲目模仿胖东来的误区，将胖东来的成功简单归结为"服务好"，却忽略了其背后的分配机制、供应链体系、文化基因的重构。

胖东来创始人于东来曾说："表面做法好抄，骨子里的东西难学。"胖东来的本质，是用分配革命激活人力资本，用信任经济替代价格战的区域零售范式，其成功证明了"单店质量＞门店数量"的新逻辑，却并非适用于所有企业的"万能公式"。

对于永辉这类全国性商超而言，真正的转型，不是照搬胖东来的服务模式，而是结合自身的规模优势，探索出属于自己的"质量增长"路径：比如推进区域化运营，将全国市场划分为多个区域，实现供应链的本地化集约化。比如重构利润分配机制，让员工与企业形成利益共同体。比如打造自有品牌，提升商品力，摆脱对"通道费"的依赖。

而对于整个商超行业来说，永辉的巨亏，也是一次重要的警示：转型不是"喊口号、做表面功夫"，而是一场触及根本的系统性重构。在消费升级与人性化需求崛起的时代，"规模至上"的旧逻辑早已被撼动，而企业想要在新周期中突围，不能只靠"抄作业"，更要靠"练内功"。

回到永辉本身，21.4 亿元的巨亏，是转型的"学费"，也是一次重新审视自我的机会。新任 CEO 王守诚的" 2-3 年走出生死线"目标，听起来振奋人心，但真正的生死考验，不在于 2026 年是否完成全部门店调改，而在于是否能真正打破旧的发展模式，找到属于永辉的核心竞争力。

这场转型之战，永辉已经没有退路。而整个商超行业，也在看着永辉的选择，寻找着自己的答案。

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